البنية التحتية في انتظار صندوقها: سوق الريتس بنت الدليل والتحليل يعرضها للقرار

✍️ إسلام زوين 

في ظل عمالقة النفط وكبريات البنوك المدرجة في تداول، يقبع في جانب هادئ سوق صناديق الاستثمار العقاري المتداولة الريتس؛ سوقٌ يسهل إغفاله، أصغر مما يبدو، وأكثر تعقيداً مما يوحي به تجانسه الظاهري.

لكن النظر إلى البيانات بتمعن يكشف نتيجة غير متوقعة. فثمة خط صدع هيكلي واحد يقسم القطاع بأكمله، لكنه ليس الخط الذي سيتبادر أولاً إلى ذهن معظم المحللين. فهذه الصناديق لا يتم تصنيفها بناءً على فئة الأصول، ولا مواقعها الجغرافية، ولا حتى حجم كل صندوق.

التصنيف هنا أكثر عمقاً: هل مدير الصندوق تابع لبنك، أم أنه يعمل بشكل مستقل؟ 

وهذه التفصيلة وحدها كفيلة بأن تنبئك عزيزي القارئ وعزيزتي القارئة، بحجم ما يقترضه كل صندوق، وطبيعة ما يملكه، والكيفية التي يسعّره بها السوق، وموقعه من شبكة العلاقات التي تربط القطاع بعضه ببعض. نحن أمام انقسام واحد تتفرع منه الأنماط كلها.

ولقطاع الريتس مشاكله الهيكلية، ولعل فجوة التقييم أكثرها بروزاً. فمعظم صناديق الريتس السعودية يجري تداولها أقل من القيمة المعلنة لعقاراتها الأساسية، وهذا يدل على أن المستثمرين ما زالوا يتلمسون طريقهم نحو الثقة الكاملة في التقييمات المعلنة للصناديق. ورغم ذلك، نجحت عدة صناديق في كسب هذه الثقة وحصلت على تقييمات سعرية أفضل بمجرد أن اتضحت قوة عوائدها واستقرار أرباحها الحقيقية.

فيما تبقى صناديق أخرى في فئة مختلفة؛ إذ يجري تداول وحداتها بخصومات واسعة إلى حد يوحي بأن التردد الذي يبديه السوق يتجاوز الحذر المعتاد من منتج جديد، وهذا يتطلب فهما أدق لكيفية تحديد القيم العادلة للأصول.

وإذا كنت تشعر بأن قطاع صناديق الريتس المحلية مظلوم تحليلياً، فأنت على حق؛ وفي هذا العدد، نمنح هذا القطاع المساحة والعمق اللذين يستحقهما.

● في تحليلنا الأول من هذا العدد، تقدّم أرقام إنتليجينس دراسة شاملة تحت عنوان:

سوق صناديق الاستثمار العقاري المتداولة المدرجة في السعودية: قراءة تحليلية مستندة إلى البيانات — البنية الهيكلية عبر تسعة عشر صندوقاً ونقدم هنا أشمل فحص قائم على البيانات لهذا القطاع جُمع في مكان واحد. ونعتقد أنها ستغيّـر من الكيفية التي تقرأ بها هذه الصناديق.

وبناءً على مراجعة فريق أرقام إنتلجينس البيانات التاريخية للسوق منذ إنشائها على مدى السنوات العشر الماضية، تتضح معالم الهيكل الاستثماري الحالي وأبعاد نموه بشكل دقيق وموضوعي في هذه الدراسة.

وقبل عام، رصدت أرقام إنتليجينس الضغوط التي تثقل كاهل صناديق الريتس السعودية: فائدة ترتفع، وتوزيعات تنضغط، وقطاع هبط بشكل لافت خلال السنوات الخمس الماضية في مقابل سوق يتحرك في الاتجاه المعاكس. وتبني هذه الدراسة الجديدة التي أعدّها فريقنا على ذلك العمل، منتقلة من رصد الضغوط إلى فحص البنية الهيكلية الكامنة تحتها.

تفصيلة واحدة، أن يكون مدير الصندوق تابعاً لبنك أو مستقلاً، تنبئ بالرافعة المالية، وتركيبة الأصول، والتقييم، والموقع داخل شبكة العلاقات، باتساق شديد الوضوح.

أما النتيجة الثانية لتحليلنا فتتعلق بالمخاطر: فوحدات صناديق الريتس السعودية أقرب بكثير في سلوكها إلى السندات منها إلى الأسهم، إذ تتحرك مع دورات أسعار فائدة الفيدرالي الأمريكي على نحو شبه منقطع الصلة بأساسيات القطاع العقاري.

وتشير النتيجة الثالثة إلى مدى تماسك القطاع وتكامله؛ حيث تعكس خريطة الشراكات التجارية الدور الاستراتيجي الذي تضطلع به الجهات الحكومية السيادية كشريك تنموي ومحرك رئيسي لنمو واستقرار هذه الأصول في هذه المرحلة الانتقالية المهمة.

كما بحثت أرقام إنتليجينس، قبل نحو عام، ما الذي يمكن أن يعنيه تملّك الأجانب للعقار بالنسبة لصناديق الريتس السعودية. وكانت الحجة حينها أن مصادر رأس المال الجديدة قد تخفف ضغط التقييم الذي كان القطاع يرزح تحته. أما اليوم، فقد باتت لهذا السؤال إجابة أوفى، وهذه الدراسة تقدّم الإطار اللازم لقراءتها على الوجه الصحيح والموضوعي.

وكلما تعمقنا في قراءة البيانات، زاد وضوح غيابٍ تام لنوع محدد من الأصول. فعبر الصناديق التسعة عشر جميعها، وجميع الأصول التي حصرتها الدراسة، البالغ عددها 197 أصلاً، من الرافعة المالية إلى التقييم إلى الملكية إلى الموقع داخل شبكة العلاقات، ثمة فئة أصول واحدة لا تظهر أبداً.

الغائب هنا هو الصناديق المتخصصة في البنية التحتية بمعناها الدقيق. ومع تسارع وتيرة تنفيذ برامج البنية التحتية الكبرى والطموحة في المملكة، يبرز تساؤل استثماري جوهري حول آليات وفرص إدراج هذه الأصول الحيوية وضخ عوائدها في سوق صناديق الاستثمار العقاري المتداولة.

هذا الغياب نراه فرصة حقيقية على مرأى من الجميع وتنتظر القرار. وهي فرصة نفحصها بالكامل في هذا العدد، ونعرض حجتنا في أهميتها، وسبيل استيعاب هذه الأصول داخل السوق.