السعر النظيف والكامل .. لماذا تدفع أكثر من سعر السند المعلن؟

في 10 أبريل 2024، يدخل مستثمر إلى مزاد وزارة الخزانة الأمريكية راغبًا في شراء سند بقيمة اسمية قدرها ألف دولار، ينجح طلبه، ويقرأ أن سعر المزاد يبلغ 95.59 دولار لكل 100 دولار من القيمة الاسمية.

بضرب هذا السعر في عشرة، يحصل على نحو 955.91 دولار، لكن في يوم التسوية، 15 أبريل، يفاجأ بمطالبته بسداد نحو 962.50 دولار، رغم أن السعر المعلن لم يتغير؛ فمن أين جاءت 6.59 دولار إضافية؟

الفارق ليس رسمًا خفيًا ولا تصحيحًا للسعر، لكن لفهمه، علينا الرجوع أولًا إلى شهرين قبل المزاد، في فبراير من نفس العام، حين بدأ السند رحلته.

السند نفسه يعود إلى المزاد

- أصدرت وزارة الخزانة هذه الورقة أول مرة في 15 فبراير 2024، ثم عادت في 10 أبريل لبيع كمية إضافية منها، في عملية تُسمى "إعادة فتح" الإصدار.

- لم تصدر سندًا جديدًا بمواعيد جديدة؛ بل باعت وحدات تحمل رقم التعريف نفسه، ومعدل الفائدة نفسه، وتواريخ الدفع نفسها، وتستحق أصل الدين في 15 فبراير 2034.

- معدل الفائدة السنوي الثابت 4% يُحسب على القيمة الاسمية، لا على مبلغ 955.91 دولارًا، سعر شراء السند، لذلك يستحق حامل سند الألف دولار فائدة سنوية قدرها 40 دولارًا، تُوزع على دفعتين منتظمتين، قيمة كل منهما 20 دولارًا.

- يحل موعد تسليم الدفعتين في 15 فبراير و15 أغسطس، لكن دفعة أغسطس من نفس العام تغطي فترة بدأت قبل أن يشتري مستثمر أبريل وحداته.

ستون يومًا قبل التسوية

- الفترة المعنية امتدت من 15 فبراير إلى 15 أغسطس 2024، وفيها 182 يومًا لأن السنة كبيسة، وبحلول تسوية 15 أبريل، يكون قد مضى 60 يومًا.

- بحسب طريقة الخزانة لهذا السند ذي الفائدة الثابتة، تُنسب حصة من الدفعة نصف السنوية إلى الأيام المنقضية:20 × 60  ÷ 182 = 6.59 دولار.

- هذه هي الفائدة المستحقة المتراكمة قبل التسوية، وليست زيادة في سعر السند نفسه.

السعر والعائد بالنسبة للمشاركين في إعادة الفتح

- يُسمى الرقم الأول "السعر النظيف" (clean price) لأنه يستبعد الفائدة اليومية المتراكمة، أما ما يدفعه المشتري فعليًا فهو "السعر الكامل" (dirty price)، ويتكونمن  السعر النظيف مضافًا إليه تلك الفائدة.

- في إعادة الفتح هذه، يدفع المشتري 6.59 دولار للخزانة، لأنها باعت له أوراقًا ضمن دورة فائدة بدأت بالفعل في فبراير، وإذا احتفظ بالسند حتى 15 أغسطس، تدفع له الخزانة كامل الكوبون البالغ 20 دولارًا.

- هذا الكوبون يرد للمستثمر مبلغ الـ 6.59 دولار الذي دفعه عند التسوية؛ و13.41 دولار الباقية العائد المستحق عن غترة حيازته الفعلية، البالغة 122 يومًا، حتى أول دفعة.

هل تقلص العائد؟

- لا، لا يعني أن العائد الاستثماري كله هو 13.41 دولار، إذ يجب فصل حصة الفائدة عن فرق السعر والقيمة الاسمية.

- حتى بعد إضافة الفائدة، فإن السعر الكامل البالغ 962.50 دولار دون الألف الاسمية؛ لأن السعر النظيف نفسه أقل منها.

- إذا احتفظ المستثمر بالسند حتى تاريخ استحقاقه، يسترد القيمة الاسمية وفق شروطه، مع كوبونات لاحقة.

- أما بيعه قبل ذلك فيجعل عائده متأثرًا بسعر البيع أيضًا، لذلك لا يُختزل العائد الكلي في كوبون أغسطس.

بين مستثمرين لا بين مستثمر وخزانة

- في صفقة أخرى: مستثمر امتلك السند منذ 15 فبراير، ثم باعه لآخر بتسوية في 15 أبريل، واتفق الطرفان على السعر النظيف.

- لو افترضنا سعر المزاد نفسه، 955.91 دولار، سيدفع المشتري للبائع فوقه 6.59 دولار عن الفائدة المتراكمة، أي نحو 962.50 دولار قبل الرسوم.

- في 15 أغسطس، ستدفع وزارة الخزانة، لا البائع السابق، عشرين دولارًا كاملة إلى المشتري الجديد، وبذلك يكون البائع قبض حصته من الفائدة المستحقة عن فترة حيازته.

- إذن الفائدة المتراكمة دُفعت للخزانة في إعادة الفتح، وللحائز السابق في إعادة البيع. وفصلها عن السعر يتيح مقارنة أسعار السند بين الأيام، دون أن تختلط بتزايد الفائدة عند اقتراب موعد الكوبون.

- في النهاية، لا تعني زيادة المبلغ المدفوع عن السعر المعلن أن السند أصبح أغلى، بل إن المشتري يسدد السعر النظيف مضافًا إليه الفائدة المتراكمة منذ بداية دورة الدفع.

- يختلف مستلم هذه الفائدة بحسب طبيعة الصفقة؛ فهي تذهب إلى الخزانة عند إعادة فتح الإصدار، وإلى البائع السابق عند تداول السند بين المستثمرين.

- أما العائد الاستثماري الكلي، فيتوقف على بقية التدفقات النقدية وسعر البيع أو قيمة الاسترداد عند الاستحقاق.

وبذلك، لا يكون الفارق بين السعرين تكلفة إضافية ضائعة، بل تسوية لفائدة بدأت تتراكم قبل بدء الاستثمار.

المصادر: أرقام- وزارة الخزانة الأمريكية- تريجيري دايريكت- فيديليتي- مصلحة الضرائب الأمريكية- رويترز- بارونز- ميني ماركت نيوز